爱奇艺的IPO，与视频网站的囚徒困境

爱奇艺终于IPO 了，以前要通过种种渠道去估算的各类数据，终于可以窥得全貌。在对数据进行详细分析后，我们进一步的得出了以下结论：

1、中国会诞生自己的Netflix。但爱奇艺等视频网站，将在很长一段时间内无法盈利。

2、视频网站的长期竞争格局，将是互联网产业资本格局的外在体现。长期而言，将是BAT等互联网超级产业资本的竞争。

这已经是我的互联网投资系列随笔第五期。原本，我曾构思过一个庞大的互联网投资体系报告，但是无论如何着笔，总是理论晦涩，趣味寥寥。所以我痛定思痛，决定把各种理论，拆散在各个具体案例之中。

在《传媒2018：珍惜每一次反弹，因为没有反转》中，我们探讨了互联网、传媒行业发展的核心驱动力问题，提出了“硬件决定论”的分析框架。

在《玩了100小时“吃鸡”的分析师，怎么看腾讯“吃鸡”手游？》中，我们探讨了互联网公司的组织架构与产品能力的关系。

而今天，我们要讨论一个问题。在互联网各个子行业中，是什么决定了利益的分配？

答案是：1、整个互联网行业，流量为王。流量不仅仅是用户数，还包括用户时长、用户粘性、付费意愿和能力等。

2、行业规模取决于流量的规模和变现能力。对于绝大多数互联网行业，都可以通过一个公式进行拆分：行业规模=用户数*付费率*ARPU值

3、在产业链内部，利益集中于用户粘性最大的环节。

划重点，用户粘性决定利益分配，或者说，利益根据掌握用户的能力进行分配。

举几个例子加以说明：

1、游戏行业：

为何我们通常把重度游戏和轻度游戏区分为不同的产业链？

因为轻度游戏极度依赖渠道推荐，腾讯等平台推什么大家就玩什么，渠道掌握用户，故分成极高，极端情况下可拿走90%。

而重度游戏，不仅依赖渠道推荐，也依赖研发商的产品研发能力，腾讯首款重度手游《全民英雄》就以6个月流水下滑90%收场。所以对于成规模的研发商，通常和渠道进行55分成。但对于头部研发商+头部IP的组合，甚至有研发商拿走70%的案例。

2、广告行业：

互联网上的广告行业，基本上是媒体方掌控所有的用户流量，所以我们可以看到微博的业绩节节高升，今日头条的估值一涨再涨，但是中间的广告交易平台却没有相应的利润增长。因为中间平台没有技术壁垒，也不掌握用户，所以只能赚一个辛苦钱，没有提价能力。

好了，随便举两个例子，不能多举，不然下一期都不知道写什么了。

下面进入正题，以此为范式剖析视频行业。

结论是：1、从运营层面看，内容才是流量入口，视频网站几乎不占有流量。收入端会继续高速上升，但内容成本会吞噬利润。

2、从商业层面，内容的流量取决于资本的高度，实质上，视频网站真正的流量入口是背后资本的实力和意愿。

3、长期而言，视频网站的格局是资本格局的外在体现。影响资本格局的因素包括BAT自身的经营情况，以及视频网站的资本运作结果。

在视频网站产业链中，内容掌握流量，而不是视频网站。这一点很容易解释，作为观众，我是去看《择天记》的，或者是去看鹿晗的，至于是优酷还是爱奇艺，区别不大。

在资本愿意进行战略性亏损的前提下，头部内容的成本长期高于内容带来的收益（包括广告和会员等）。而且随着背后资本的实力增强（即腾讯和阿里的业绩高速增长），价差进一步扩大。

反映在财报角度，就是收入保持高速增长，但是亏损持续扩大。

这一点，恐怕将长期维持。

十余年来，视频网站通过多种运营方式，试图突破这一商业模式的缺陷。

1、自制内容。有少许效果，依然是最靠谱的方案之一。困难点之一是竞争对手传统媒体的内容制作能力非常强大，困难点之二是内容制作能力难以沉淀，因为极度依赖团队，团队离职后难免从头开始。

典型如前爱奇艺首席内容官马东，在成功创作《奇葩说》第一、二季后，即自立门户成立米未传媒，继续《奇葩说》等网综的创作。

2、定制流量模式。有一定效果，但尚未在本质上颠覆。典型如腾讯大王卡，用户办理腾讯大王卡以后，月费19元，即可享受所有腾讯系应用免运营商流量费用。目前借助微信、手Q、腾讯视频、QQ音乐、王者荣耀等高流量费用高DAU应用，腾讯大王卡已经达到5000万用户。

而爱奇艺、优酷凭借百度生态、阿里生态也在快速跟进，判断未来将成为视频网站标配。

但目前已经有按月购买的定向流量套餐出现，判断如果成为行业标准，则难以改变按月更换套餐的用户习惯，无法增加用户粘性。再加上目前定向流量卡主要集中在联通用户，移动、电信用户渗透率较低。

3、会员收入。会员收入自2015年爆发，初期确实让行业在2015年极度振奋。但是根据我们对用户、产业的调研，用户购买通常以月卡为主，实质上用户即使购买了会员，还是跟着内容走，对网站忠诚度有限。

所以，最终会员收入的爆发只增加了视频网站的变现能力，但由于粘性依然缺乏，最终受益方是掌握流量的内容方。

4、自制硬件。典型如乐视。硬件只能保证装机量，实际上，对用户而言，安装其它APP成本极低。并不能增加粘性。

5、建立社区。典型如bilibili。通过弹幕形式，“弹幕才是本体”，有效提高部分用户粘性。但弹幕依然是建立在内容基础上，对内容的依赖有所减弱，但程度极为有限。

综上所述，内容决定流量，视频网站不具备高用户粘性，是目前视频网站商业模式的最大缺陷，且没有看到有效的解决方案。

在这之前。我们很难看到视频网站实现真正的盈利。在很长一段时间，视频网站都必须进行一个两难抉择，是高速扩张用户并扩大亏损，还是减轻亏损但是放慢扩张用户？

再进一步，内容决定流量，又是什么决定视频网站的内容呢？

是资本，实际上，资本是视频网站最核心的流量入口。对于内容制作商而言，通常是简单的把内容出售给出价最高的。长期而言，视频网站所比拼的，恰恰是其背后资本的能力与意愿。

我们可以看到，这些年，视频网站背后的财务资本纷纷退出，而实力较弱的产业资本也慢慢退出，发展至今，最大的视频三巨头爱奇艺、优酷、腾讯视频，背后资本恰恰是互联网三巨头BAT。

这是因为，意愿方面，财务资本无法忍受过于长期的回报过程，只能选择退出。而能力方面，产业资本中，只有BAT级别的资本才能承受如此巨大、长期的亏损。

那么BAT的投入意愿又在于什么呢？这是一个典型的囚徒困境。

首先，如果有一天，视频网站实现了一家独大，那么将形成对下游用户的巨大粘性，以及对上游内容的强势议价能力，并实现巨大利润。对标海外1200亿美金的Netflix，这样的视频网站，在国内也起码是500亿美金体量的巨头公司。

第二，BAT中任何一家，都无法容忍别家掌控视频产业，形成一家独大。否则不但拱手让出500亿美金以上的市值，而且对自身的搜索、游戏、电商等业务，都会形成负面打压。

至此，BAT已经形成典型囚徒困境。如果能够形成“都不投入”的默契，将形成多赢局面。但如果另外两家选择了“不投入”，则“持续投入”则成为更优策略。

我们判断，BAT将保持长期的投入意愿，使得视频网站的“囚徒困境”长期维持。

而BAT的投入能力也在快速提升，随着亏损承受能力的增强，亏损恐进一步扩大。腾讯、阿里的业绩节节高升，两者前三财季均实现60%以上的净利润增长。百度的业绩虽然增长较慢，但近期发力的信息流业务恐怕也将成为未来一大增量。而爱奇艺的美股上市的资本动作更让其资本实力增强。

未来视频网站格局的最大变数，在于资本格局是否出现大变。我们从公开资料得知，今日头条已经在招聘长视频相关团队。如果头条比百度更早冲击千亿美金，且狭带巨量资本进入视频网站领域，则将引起行业更剧烈的竞争。

而在“囚徒困境”的格局下，视频网站的价值将呈现出一个吊诡的结果。当资本还在追捧这个行业，行业就将继续在亏损中苦战。当资本终于承受不住，开始撤出，中国的Netflix也就若隐若现了。

这是随笔公众号哈，在我们的报告发布公众号中，可以查看爱奇艺IPO招股书梳理，超详细哦。点击《【华创传媒】爱奇艺招股说明书详细梳理》查看哦~~

咳咳，我会尽量坚持每周一篇随笔的更新频率哈~

欢迎关注我们的公众号

欢迎一级/二级市场人士加入我们的资讯群

欢迎互联网/游戏/影视方面的大佬线下交流~有干货的大佬，来找我吃饭喝酒哦，我买单~~

可关注公众号取得联系呢~

点击“阅读原文”，查看上期内容，热评陌陌与探探的合并case。